管涛:关注宏观杠杆率持续上升问题,政策应加力促消费并提升偿付能力

2023-07-06 20:41:36 来源:21世纪经济报道

21世纪经济报道记者 周潇枭 北京报道近日,由中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛月度研判例会召开,中银证券全球首席经济学家、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛出席会议并发表主旨演讲,围绕“资产负债表衰退风险与应对”展开。

管涛表示,中国和美国等西方国家采取不同对策应对疫情。我国主要通过稳市场主体保就业,提高收入后再拉动消费,好处是保证了供给,在全球高通胀的情况下我国通胀不高,但问题是有效需求不足。美西方的做法是直接刺激需求,好处是马上把需求拉起来,同时降低了债务的实际价值,但问题是高通胀的回归。美联储当前面临“三难选择”,既要抗通胀、又要稳增长、还要防风险,问题很棘手。


【资料图】

管涛表示,中国的应对也有副作用。无论从财政方面的政府杠杆率,还是货币方面的M2/GDP的比例来看,疫情三年之后都不低了,这些指标中国在主要经济体中也是名列前茅的。一个很重要的原因,不是分子债务增长太快,而是分母名义经济增长慢。随着中国经济潜在产出增速下降,也就是实际经济增速偏慢,叠加物价水平低,所以名义经济增速比较慢。尽管我国没有出现严格意义上的通缩,但中国已经出现债务越还越多的迹象。

去年全国利息负担达到12万亿,发债借贷融资有相当一部分不是搞项目,而是用来还本付息或者只是付息”,管涛表示。

管涛表示,我国对疫情的应对措施,由于对需求直接刺激不足,导致消费增长比较慢。过去三年,中国社会消费品零售总额只增长了7.4%,增速是相对较低的。居民的消费是企业收入的来源,居民消费不足,企业扩大投资后容易加大产能过剩。过去三年我国外需比较强劲,今年外需回落的概率较高。这种情况下,企业因为缺乏终端消费导致现金流缺乏,结果是企业杠杆率在过去三年增长很快。按照BIS可比口径数据,到去年三季度末,中国非金融企业部门的宏观杠杆率相较2019年底的水平高了8.1个百分点。

管涛表示,前些年中国经济成长快,很多风险都被稀释了。未来如果潜在经济增速下行不可避免,债务问题又不能最终收敛的话,将来可能危机收场。现在还有政府的隐性担保,大家可能不会挤兑,如果未来面对的问题越来越多,政府能够动用的工具越来越少,总有一天捂不住这些问题。

管涛表示,从一季度数据来看,中国第三产业恢复比较快,特别是接触型、聚集性服务业恢复较快。但是,也要看到,消费没有像大家想象的那样出现大幅反弹。随着疫情的快速转段,大家去线下消费增多,但是线上线下消费此消彼长,整体消费增长相对有限。很重要的原因在于,过去三年疫情对居民的现金流造成很大影响。居民部门的资产负债表修复需要高度关注。由于超额储蓄分布不均匀,而且低收入家庭收入受到较大影响。今年前4个月仍然反映了居民部门是少贷多存,这抑制了消费的复苏。

管涛表示,疫情对企业带来两方面冲击,一方面是流动性的问题,还有一方面是偿付能力的问题。中国用大量工具解决了流动性问题,即通过货币政策给企业提供各种流动性的支持,但是不能很好提高企业偿付能力,而且借债总是要还的。中国政策不足之处在于总需求不足,提振需求不能仅仅靠货币政策刺激。

管涛表示,总需求在国内分成两块:投资和消费。通过基建投资能把投资拉起来,但是普惠性不强,因为基建投资主要是地方政府和国企主导的,暂且不说效率问题,民企在这方面的机会相对有限。今年以来,货币政策支持力度不小,特别是结构性货币政策工具。结构性货币政策工具专款专用的情况下,企业中长期贷款上来了,但是社会融资规模和贷款余额增速都慢于M2的增速,也就是宽货币不能有效转化为宽信用,反映出货币政策传导不畅。

管涛指出,通过结构性货币政策工具专款专用也是不得已的做法,但是容易出现套利行为。国企央企以很低的成本拿到贷款,甚至有些贷款利率低于银行负债成本,企业反过来做一个结构性存款,赚几十个bp(基点)的利差,获得无风险收益,形成了资金空转。虽然信贷增长很快,但是配置缺乏效率,不能变成GDP的快速增长,造成了货币流通速度进一步下降和宏观杠杆率的进一步上升。人民银行的数据显示,今年一季度末,中国货币流通速度为0.435次/年,再创新低;社科院的数据显示,一季度宏观杠杆率上升了8.6个百分点,再创新高。

管涛表示,政策建议方面,没有什么新东西,就是两害相权取其轻。一是货币政策还是以我为主,保持连续性和稳定性,综合运用价格和数量工具。二是应对资产负债表衰退的风险,财政政策应该更加积极,和货币政策加强协调联动,在改善市场主体偿付能力方面采取一些措施。西方在直接给企业补贴、家庭发钱方面做得太过,付出通胀的代价,但是我们又有点保守,所以得往中间靠一点,适当加大消费需求的刺激力度。我们一季度产能利用率只有74.3%,有产能过剩的迹象,扩大投资短期可能加大产能过剩。三是中长期的政策还是要深化改革开放,激发市场活力,完善制度建设,降低各种不确定性,持续地提振经营主体的信心,同时多渠道增加城乡居民的收入。

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